小非農創 20 個月最大減幅 Fed 12 月降息預期飆升至 88%

12/3 美國人力資源管理機構 ADP 公布的 11 月民間就業報告顯示，美國勞動市場出現明顯降溫。當月民間企業聘雇人數意外減少 3.2 萬人，創下 2023 年 3 月以來最大減幅，也遠低於市場預期的增加 1 萬人。小型企業是主要拖累來源，49 人以下企業單月大減 12 萬名員工；相較之下，中型企業增加 5.1 萬人，大型企業則增加 3.9 萬人。

在官方非農就業數據因先前政府停擺而延後至 12/16 才會發布的情況下，ADP 報告成為 12/9 ～ 12/10 聯準會Fed舉行利率決策會議前最被關注的勞動市場指標。數據公布後，市場對 Fed 降息的押注迅速升溫。芝商所 FedWatch 工具顯示，12 月會議降息 1 碼的機率攀升至 88.8%，按兵不動機率僅 11.2%。

與勞動市場降溫同時浮現的，是美國財政壓力不斷升高。12/4 美國財政部公布最新數據顯示，以國庫券、中期與長期國債為主的政府未償債券規模在 11 月再增約 0.7%，總額突破 30 兆美元、達到 30.2 兆美元，創下歷史新高。隨著債務擴張，政府年度償債成本也飆升至 1.2 兆美元，成為聯邦財政最沉重的負擔之一。

美國總債務規模較 2018 年已翻倍，核心原因源自疫情期間大量舉債，如今高利率環境使政府在發行新債與再融通時須支付更高利息，讓利息支出在赤字中的占比快速上升。法國巴黎銀行指出，美國長期存在支出與收入的結構缺口，而疫情下在高利率所舉借的巨額債務，使利息成本成為加劇財政惡化的主要推力。根據金融市場協會 SIFMA 資料，美國在 2020 年透過發行公債籌得 4.3 兆美元，導致財政赤字曾突破 3 兆美元。儘管赤字後續縮減，2025 財政年度最新赤字降至約 1.78 兆美元，部分受惠於關稅收入，但利息支出依舊高達 1.2 兆美元。

在就業降溫與財政壓力同步上升的環境下，美國公債殖利率變動有限，10 年期殖利率持平於 4.11%，30 年期維持在 4.76% 附近，2 年期則在 3.52% 周邊震盪。市場正等待初領失業救濟金數據與延後發布的 9 月 PCE 指數，作為聯準會年末利率決策前的最後參考。

歐元區通膨微升逼退降息預期 歐洲政經局勢同步升溫

12/2 歐盟統計局公布的最新數據顯示，歐元區 11 月消費者物價 CPI 指數年增 2.2%，略高於市場預期的 2.1%，也稍高於歐洲央行設定的 2％目標。推升物價的主因來自服務類價格上漲。不含能源與食品的核心通膨維持在 2.4%，與 10 月持平。最新物價數據顯示通膨仍具黏性，使市場普遍預期歐洲央行 ECB 將在 12 月舉行的利率決策會議維持利率不變，不會提前進入降息循環。

在歐洲經濟面臨物價壓力之際，英國與美國則宣布重大藥品貿易協議。12/1 英國政府表示，美英兩國已達成一致，未來至少三年內英國出口到美國的所有藥品、藥品成分及醫療科技產品均享有零關稅待遇，為美國目前提供給各國中最低稅率。作為交換，英國承諾其國家醫療服務體系 NHS 將增加約 25% 的新藥投入，讓英國患者更快取得創新療法，包括突破性的癌症與罕見疾病治療。美國衛生部長甘迺迪表示，此協議「強化全球創新醫藥環境」，英方則認為協議有助提升國內生命科學產業的國際競爭力。近月多家跨國製藥公司縮減英國投資，此協議被視為重建外資信心的重要一步。

在地緣政治與外交層面，12/4 中國國家主席習近平於北京與來訪的法國總統馬克宏舉行會談。前一日馬克宏抵達北京展開三天國是訪問，這是他 2017 年上任以來第四次訪中，也是去年習近平訪法後的回訪。雙方預計就多邊主義、國際局勢及重大區域熱點議題深入交換意見，外界普遍認為烏克蘭戰爭是雙方關注的核心議程。根據大陸央視新聞整理，中法雙方在既有三份聯合聲明基礎上，重申支持聯合國在國際體系中的核心地位，強調推動多邊主義、改革全球治理架構，並支持提升發展中國家在國際治理平台的代表性。兩國同意在 G20 框架下協作，也將在 2026 年法國擔任 G7 主席國、2025 年中國主辦 APEC 的背景下，就全球治理展開更多包容性對話。

烏克蘭情勢亦因一份德國周刊公布的外洩通話紀錄再度成為歐洲焦點。根據紀錄，12/1 馬克宏曾與多名歐洲領袖及北約秘書長的電話會議中警告，美國可能在領土問題上「背叛」烏克蘭，令其安全保障陷入不確定。然而愛麗舍宮隨後否認馬克宏曾有類似表述。該通話參與者包括德國總理梅爾茨、北約秘書長呂特、芬蘭總統史塔布及烏克蘭總統澤倫斯基等人，討論焦點圍繞美國主導的俄烏和平談判安排。梅爾茨在會中直言澤倫斯基「未來幾天必須格外小心」，並批評美方特使魏科夫與美國總統川普的女婿庫許納同時與多方接觸，引發不信任。史塔布與呂特也強調不應讓澤倫斯基單獨面對國際斡旋壓力，並支持歐盟自行決定是否動用被凍結的俄羅斯資產協助烏克蘭。

日銀12月升息幾成定局 日債殖利率飆至17年高點

日本央行可能在 12 月升息的訊號愈來愈明顯，引述熟悉政策動向的官員表示，日本政府預計不會干涉，政府的態度將會是「請自行決定」，甚至已準備好默許年底升息，就連偏好寬鬆政策的高市早苗政府也未表達反對意見。多位消息人士透露，若日本央行決定在本月調升政策利率，政府的態度將會是「請自行決定」，幾乎等於提前鬆口同意升息。

根據市場推測日本央行內部已傾向將政策利率從目前的 0.5% 調高一碼至 0.75%，並可能在 12/18～12/19 的政策會議後正式拍板。12/1 日銀總裁植田和在男名古屋的演講中，亦以「將在 12 月權衡升息利弊」作為表態，被視為上任以來最為強烈的鷹派訊號。這使得市場對 12 月升息的預期大幅攀升，目前已逼近八成。

不過，日本央行內部仍有其顧慮，12/4 植田國會答詢時承認，由於「中性利率」難以精準估算，究竟利率應該升到何處，目前仍不明朗。日銀估計名目中性利率的區間約落在 1% 至 2.5%，即使 12 月調升至 0.75%，仍遠低於中性水準。他並強調，當前日銀仍在努力縮小中性利率的估計區間，在缺乏更確定的資訊之前，升息的最終終點仍難預測。

12/4 金融市場已提前反映升息預期，日本 10 年期公債殖利率飆升至 1.94%，為 2007 年來最高；20 年期和 30 年期殖利率分別攀至 2.936% 與 3.436%，創下 1999 年以來新高。日圓亦因此升值 0.4%，至 154.6 兌 1 美元。若日銀持續升息，恐將進一步推高日債殖利率，加重日本政府已相當沉重的財政負擔，並拖累仍顯乏力的經濟擴張力道；但若日銀選擇按兵不動，甚至轉向寬鬆政策，則可能使已長期高於 2% 目標的通膨再度升溫。

市場同時關注，日本央行是否可能在極端情況下恢復量化寬鬆 QE 或重啟殖利率曲線控制 YCC 政策。預計若再度走回寬鬆，日圓將大幅走弱，進一步加劇日本的進口通膨壓力，使政策進退兩難。

除金融面議題外，日本政府近期也積極布局外交。日本首相高市早苗正規劃於明年 1 月中旬，在其家鄉奈良與南韓總統李在明會晤。這將是兩國「穿梭外交」的一環，高市希望以家鄉接待方式，深化雙邊互動，推動日韓關係穩定發展。同時，外界也關注李在明是否將在惡化的日中關係間扮演調解角色。李在明上任後和高市早苗在南非的 APEC 相關場合也曾短暫懇談，雙邊溝通頻率明顯提升。日本政府期待透過領袖層級的持續往來，避免歷史與領土等長期敏感問題再次引發摩擦。

本週全球經濟數據時程

後續市場走勢，仍需持續關注將公布的重要經濟數據。